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作者：Stefan Avdjiev、Mary Everett、Philip Lane、Hyun Song Shin

来源：BIS(发表于2018年3月）

编译：王嫄，西泽研究院研究员

上篇链接：

跨国公司如何扭曲经常账户与国民核算

本文目录：

3、定量的重要性

3.1 经常账户的金融化

3.2 跟踪企业利润和现金持有

4. 结论

3、定量的重要性

3.1 经常账户的金融化

在1990年代中期至全球金融危机（GFC）期间，二战后全球对外金融开放的程度大幅加快。受到金融自由化和创新的推动，外部资产和负债总额从1995年不足GDP的150%飙升至2007年的400%。GFC似乎阻止了对外金融开放的步伐，2015年的全球外部资产和负债存量占GDP的比例下降至略低于400%。

鉴于总资产和负债的膨胀，在衡量外部失衡时，对贸易账户的关注忽略了金融资产贸易的动态。在1990年代中期到GFC间，初次收入总额（相对于贸易总额）的重要性稳步上升。这在很大程度上反映了危机前跨境金融资产和负债存量的迅速扩张。这一趋势在金融中心（FC）表现得最明显，FC的初次收入总额与贸易总额之比从1995年的14%增至2007年的65%，增长了四倍多。初次收入对发达经济体（AE）的相对重要性也显著上升，这一比例从1995年的12%上升到2007年的23%。

金融危机之后，总外部金融头寸的回落（叠加低利率环境）扭转了这一趋势，但也只是部分扭转。对于FC而言，2015年初次收入总额与贸易总额之比仍然大约是1995年的三倍左右。相比之下，新兴市场经济体在GFC前后的这一比例都相对平稳。

深入研究初次收入的主要组成部分可以看出，自1990年代以来，直接投资收入的相对重要性在急速攀升（见图1）。这不仅体现在全球层面，且对所有主要国家集团都是如此。这一增长在FC地区尤为显著。这种现象主要是由离岸化的增长推动的。

图1. 直接投资收入占贸易总额比重大幅上升

一些国家的经历凸显了这一趋势（见图2）。就美国而言，其经常帐户中不断增长的（正的）净初次收入抵消了部分贸易逆差（图2，左侧面板）。相比之下，在危机后英国经常账户恶化的过程中，初次收入发挥了推波助澜的作用（图2，中间面板）。而对于爱尔兰，其经常账户的初次收入部分与其贸易账接近镜像（图2，右侧面板）。有趣的是，即使在GFC之前，初次收入对爱尔兰经常账户余额的影响就已超过了商品和服务的净出口，反映出大量的跨国公司活动。

图2. 拆解经常账户：净初次收入对不同国家的影响

3.2 跟踪企业利润和现金持有

直接投资收入（见上图1）相对重要性的提高，表明跨国企业的海外利润值得特别关注。从概念上讲，有三种类型的企业利润可能影响一个国家的国内和国民收入核算（见表4）。首先，总部设在国内的公司在本国经营的利润被计入国内收入和国民收入。这种国内利润不会影响经常账户（表4左上）。

表4. 不同企业利润类型对经常账户的影响

其次，总部设在国内，经营在海外的公司的利润对国民收入有贡献，但不属于国内收入的一部分。它们被记入直接投资收入（贷方），并推升了经常账户（表4绿框）。最后，对于在国内经营的外资企业，其利润对国内收入有贡献，但不属于国民收入的一部分。它们被记入直接投资收入（借方），并降低了经常账户（表4红框）。

因此，直接投资收入减少了产生它:国家的经常账户，但增加了：(i) 公司总部所在国；(ii) 公司股东居住国的经常账户。从经济角度来看，所有的利益都应归股东所在国所有。然而，由于现有的国际收支框架，直接投资收入（DII）与证券投资收入（PII）的非对称会计处理，上述 (i) 和 (ii) 中两组国家经常账户所受的影响是不同的（2.2已做分析）。

影响的差异取决于DII的比例（DII未分配给股东）。这种“未分配利润”可以以DII再投资收益（DII_RE）或子公司支付给母公司的股息的形式出现，这些将被计入企业现金储备，而不是支付给股东。

因此，我们可以期望在数据中找到以下实证关系。首先，跨国公司总部往往倾向于设在一些特定国家（如FC），因此这些国家的经常账户余额与未支付给股东的直接投资收入（以DII-贷方与PII-借方之差衡量）之间应该存在正相关关系。其次，对于跨国公司股东通常居住的国家（如AE），经常账户余额和PII-贷方之间应该存在正相关关系。最后，对于那些倾向于承接跨国公司制造业务的国家（如EME）来说，经常账户余额和DII-借方之间应该存在负相关关系。

图3. 三种关系的实证证据

图3展示了上述三类关系存在的证据。最上面一层显示，未支付给股东的直接投资收益与三大FC（荷兰、瑞士和英国）的经常账户余额之间存在很强的正相关关系。同样，在许多跨国公司股东通常居住的三个AE（德国、瑞典和丹麦），PII-贷方和经常账户余额之间存在很强的正相关（中间层面板）。相反，DII-借方与三个承接全球公司业务的EME（南非、土耳其和巴西）的经常账户余额之间存在很强的负相关性。

跨国企业未分配利润的增加不仅体现在一些国家的经常账户余额中，而且还体现在大型跨国非金融企业现金持有量的演变中（图4）。自GFC以来，这些现金持有量大幅上升（左侧面板），在企业总资产中所占的比例也在上升（中间面板）。

图4：非金融企业的现金持有量和银行存款

因此，传统的非金融企业（NFC）在国际金融市场上只充当借款者的概念已日益过时。NFC已成长为许多主要部门的重要贷款机构。例如，NFC通过购买债券向主权国家和企业提供信贷。

NFC也是向银行提供资金的重要机构。自GFC以来，美国以外的银行报告称，非银行机构的美元存款大幅增加。这种资金来源完全抵消了2016年美国货币市场基金撤出离岸美元存款的影响。统计数据显示，2015年3月底至2017年9月底，NFC在BIS的报告银行中的存款增长了近20%（图4，右侧面板）。因此，尽管有许多因素向相反的方向推动，但NFC的未分配利润有助于保持全球流动性的相对宽松。

4. 结论

鉴于本文所述的这些计量问题，决策者在使用为过去时代所开发的经验法则时应该保持谨慎。例如，对一些国家来说，债务/GDP和信贷/GDP比率可能不是衡量金融体系脆弱性的好指标，因为分母不能充分反映国内经济的规模。不幸的是，现有的国民核算框架对包括政府部门、金融市场参与者和研究人员在内的利益攸关方造成了障碍，使其难以准确理解关键经济指标。跨国公司的复杂性表明，有必要采取额外的措施。这些措施应穿透“岛屿”视角的表象，扩大传统的国民核算框架，最终目标是建立合并的国民核算。以居住地为基础的会计框架和合并会计框架应当是相辅相成的，而非相互排斥的。合并会计框架虽然较新，但更适合处理本文讨论的一些计量问题，但也并非在所有维度上都无条件优于基于居住地的框架。相反，它的真正好处是提供有益的补充视角。

（图源：百度，stocksnap.io）

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标签： 收入 dii 企业