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钢研高纳:多领域研发+扩张并举 公司发展迎新局面

类别：公司研究 机构：中国银河（601881）证券股份有限公司 研究员：李良 日期：2019-06-17

(一)多领域研发+扩张并举,未来高速发展可期

公司拟投建钢研青岛军民融合创新研究院项目,主要面向公司尚未布局的先进材料及工艺方向,以及应用急需的特种实验平台,分别设立高温构件寿命管理、高温合金增材制造、高温复合材料和高温合金跨领域应用4个研发中心。预计研究院项目每年将实现约3000万科研收入,外加10年总计1.2亿的地方补贴和资产购建增值税退返,因此扣除营业成本后,该项目短中期不会对公司业绩形成拖累。长期看,研发成果的逐步落地有望撬动公司增收约4.5亿。

随着国内外航空、航天、船舶等行业所用零部件的结构向着大型、薄壁、复杂、轻量化方向演进,轻质合金精密铸造技术得到了迅速发展。受益于此,公司子公司钢研德凯过去两年收入实现复合30.6%的较快增长,产能瓶颈逐渐凸显。公司此次拟投建铝镁钛轻质合金精铸件项目,项目达产后有望贡献4.17亿元的增量收入。

公司预计未来两年钢研德凯销售收入将实现45%的复合增长。

为了提升自身的批产能力,公司拟在原来北京永丰和天津武清产能的基础上,投建高温合金精铸件扩产项目,主要面向国内外航空航天发动机配套业务。该项目预计2023年达产,年贡献销售收入4.53亿元,实现利润总额7180万。

我们认为上述三个项目的实施标志着公司发展进入新阶段,未来高速可持续增长可期。

(二)限制性股票授予完成,公司发展活力涌现

2018年新管理层走马上任,公司治理大幅优化。通过建立强激励、硬约束的业绩考核和薪酬激励机制,激励弹性明显增强,员工积极性有望充分调动。

公司5月24日成功授予122名核心骨干1241.08万股限制性股票,授予价6.23元。业绩条件是以2018年为基础,可解锁日前一个会计年度扣非归母净利复合增速不低于20%。2019至2022年股权激励费用分别约为1782万、3056万、2233万和1097万元。

我们认为,随着股权激励等新的公司治理机制逐步落地,公司发展活力将持续涌现,并带动公司发展进入快车道。

投资建议

预计公司2019年至2020年归母净利分别为1.46亿和1.76亿,考虑配融对股本的稀释,则备考EPS为0.32元和0.39元,当前股价对应PE为42x和35x。业绩高增长确定+公司治理持续优化,长期发展前景可期,维持“推荐”评级。

风险提示:军品业务订单不及预期的风险。

青岛港:北方重要综合性港口 产业延伸稳增长

类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：闫海 日期：2019-06-17

北方重要综合性港口,集装箱、干散、液体散货等多货种经营。青岛港（601298）区位于中国环渤海地区港口群及长江三角洲港口群的中心地带,占有东北亚港口沿线的中心位置。从整个青岛港地区看,上市公司控股经营及参股的总泊位84个,其中集装箱泊位23个,液体散货泊位17个,干散货泊位44个,以2018年吞吐量看,整个控股经营及参股码头总吞吐量4.86亿吨,其中集装箱吞吐量1932万TEU。

依托腹地稳定经济增长,2018年货物吞吐量同比增长6.11%。依托着山东、河北等腹地经济的稳定增长,青岛港吞吐量稳步增长,2018年货物总吞吐量达4.86亿吨,同比增长6.11%,全球排第7位,其中集装箱吞吐量达1932万TEU,同比增长5.5%。从整体看,集装箱、干散货及液体散货三种货品码头装卸业务收入利润稳健增长,其中并表毛利2018年达13.41亿元,同比增长7.32%。另外2018年对联合营企业投资收益达12.88亿元,同比增长15.35%,占利润总额27%。

扩展港口供应链业务,与装卸主业相促相生。青岛港依托港口吞吐业务,积极开拓海铁联运、全程物流等物流及港口增值服务业务,2016-2018年公司物流及港口增值服务保持良好增长态势,收入分别同比增长40.06%、22.76%、27.7%,为公司贡献主要收入增速。同时港口物流、货代等增加吞吐货物粘性,为装卸业务吸引货源,与装卸业务相促相生。

基于集团,港口配套服务及金融等业务多点开花。公司作为青岛港(集团)有限公司旗下唯一上市平台,兄弟公司众多,产业资源、资金等相对丰富。公司基于集团公司丰富的产业及资金资源,公司在港口配套服务、金融等业务多面发展。港口配套服务业务主要为集团内子公司提供港口建设及维护业务,金融业务主要为成员单位提供存款、贷款、中间业务等服务。当前港口配套服务及金融业务已初具规模,为公司贡献25%以上毛利。

首次覆盖,给予“增持”评级。我们预计公司2019-2021年归母净利润分别41.11亿元、47.01亿元、54.61亿元,对应2019年6月10日收盘价,公司PE(TTM)为14倍,2019-2021年对应PE分别为12倍、11倍、9倍,相对行业PE偏低,且公司利润增速相对稳健,首次覆盖,给予“增持”评级。

风险提示:经济增速下滑,港口吞吐业务不及预期。

长春高新:重组方案顺利推出 核心价值进一步提升

类别：公司研究 机构：国泰君安证券股份有限公司 研究员：于溯洋 日期：2019-06-17

本报告导读:

公司发布资产重组方案,拟收购核心子公司金赛药业 29.5%股权。交易定价合理,业绩承诺稳健,核心管理层与上市公司利益达成一致,公司长期成长可期。

事件:

公司发布发行股份及可转换债券购买资产并募集配套资金草案,拟向金磊、林殿海发行股份及可转换债券购买其持有的金赛药业 29.5%股权,同时以非公开发行的方式募集配套资金 10亿。

评论:

重组草案公布。 公司公告拟以 173.69元/股价格,以增发的形式支付交易对价 92.02%,以可转债形式支付交易对价 7.98%收购金磊、林殿海持有的金赛药业 29.5%股份。金赛药业作价 191.08亿元,标的资产金赛药业29.5%股权作价 56.4亿,同时公司拟向不超过十名投资者以非开发行股份的方式募集不超过 10亿配套资金, 用以支付中介交易费用和补充上市公司流动资金。 在不考虑配套融资下,交易后公司总股本由 1.70亿变更过为 2.00亿(转股前)、 2.03亿(转股后)。

金赛药业定价合理、业绩承诺保障未来成长。 交易各方确定金赛药业全部股东权益交易价值为 191.01亿, 标的资产即金赛药业 29.50%股权交易作价 56.37亿。根据协议规定,金磊、 林殿海作为业绩承诺方,承诺金赛药业 2019-2021年度净利润不低于 15.58亿元、 19.48亿元和 23.20亿元,累计实现净利润不低于 58.27亿元。金赛药业的交易价格对应 2019年承诺净利润仅 12.30倍,与行业平均水平相比性价比十足。

股权架构理顺,公司核心价值进一步提升。 若方案顺利通过,金赛药业的核心管理层将直接持有上市公司 11.65%股权,股权架构理顺使得金赛药业核心管理层与上市公司利益达成一致,进一步激发管理层活力。 公司核心产品生长激素赛道清晰,成长空间明确,长效、水针各具潜力,新患持续增长,用药时间有所延长, 保障未来公司长期良好成长。

维持“增持”评级。 公司主营业务持续高增长,股权架构理顺下核心价值进一步提升。 我们维持盈利预测 2019-2021年 EPS7.89/10.26/13.08元, 维持目标价 369.84元,维持“增持”评级。

风险提示: 方案推进不及预期风险;核心产品市场竞争加剧风险;药品价格下降风险。

维尔利:餐厨受益垃圾分类 渗滤液龙头迎高质量成长

类别：公司研究 机构：华泰证券股份有限公司 研究员：王玮嘉 日期：2019-06-17

渗滤液绝对龙头步入有质量的高增长阶段

公司前身为德资企业,渗滤液绝对龙头(18年市占率30%),技术传承优势显著,公司定位“渗滤液+餐厨”,餐厨受益垃圾分类,需求端预计快速增长,18年环保工程营收占54%/设备营收占27%/运营营收占19%,同时调整管理战略(“事业部”制考核+虚拟合伙人利益共享),公司步入有质量的高成长阶段,预计19-21年EPS0.41/0.54/0.68元,参考可比公司19平均P/E17x,给予19年16-17xP/E,目标价6.56-6.97元/股,首次覆盖“买入”评级。

渗滤液处理绝对龙头,市占率30%

垃圾无害化处置率快速上行(2010年的64%提升至17年的96%),带动渗滤液处理需求,我们按照垃圾填埋厂产生的渗滤液占填埋量40%,焚烧厂产生的渗滤液占焚烧量30%,其他方式处置占处理量35%,17年日均渗滤液产生量约27.3万吨,对应处理市场规模120亿。按单位产能投资10万元/吨/日,对应建造投资市场规模50亿。公司从事垃圾渗滤液处理十多年,率先采用MBR+NF/RO工艺,技术优势明显、运营能力突出,18年新中标渗滤液订单(包含EPC及委托运营)12.38亿,重回高增长通道;18年渗滤液处理规模工程/运营类为10.7/1.6万立方米/天,市占率30%。

餐厨厨余受益垃圾分类全面启动,未来聚焦项目盈利质量

2019年全面启动垃圾分类制度的推广和落实,对于餐厨厨余垃圾而言,未分类前存在处理不规范(与普通生活垃圾混合装置/处理)的问题,生活垃圾分类制度铺展实施利于餐厨垃圾的收运和处置,餐厨厨余垃圾量有望提升。目前公司餐厨垃圾BOT项目已投运产能460吨/日,在建/拟建产能超710吨/日,在建餐厨EPC项目产能1705吨/日,在手产能均有望在2020年底前投运。18年新增餐厨订单3.2亿,同比-19%,系公司精简处置模块。助力未来新增产能盈利能力提升,18年常州一期BOT实现扭亏为盈。

外延并购,管理革新,公司迎来高质量成长阶段

外延:13-14年并购杭能环境和汇恒环保,进军沼气工程和污水处理;18年增资汇恒环保,增强有机废弃物综合处置能力,完善农业农村环境保护业务板块,工业节能环保产业链逐步完善。管理革新:1)管理战略变更,17年起积极完善“事业部”制管理体系(水环境+固废事业部及各子公司),确考核收入与净利润。2)激励机制重新调整,18年集团股份虚拟股、注册股同时并存,虚拟合伙人模式促进利益共享。得益于业务发展路线清晰,内部现金流好转,18年经营性现金流净额2.5亿,同比大幅增长277年公司收现比为0.77,同比大幅提升,迈入高质量增长阶段。

首次覆盖给予“买入”评级,目标价6.56-6.97元

公司EPC和运营类在手订单充足,行业需求景气度向上,工程和设备端收入有望维持高增速、运营服务保持稳定增长19-21年净利润CAGR高达32%,预计19-21年EPS为0.41/0.54/0.68元,当前股价对应19-21年14/11/8xP/E,参考可比公司19年平均P/E17x,给予19年16-17xP/E,目标价6.56-6.97元/股,首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示:餐厨垃圾处理市场释放不及预期,项目进度不及预期。

中牧股份:逆势稳健经营 后周期助力增长

类别：公司研究 机构：华泰证券股份有限公司 研究员：许奇峰,冯鹤 日期：2019-06-17

底部 PE, 给予“买入”评级

非洲猪瘟疫情下,公司口蹄疫市场苗销售增长稳定。同时, 2019下半年猪价有望上涨,带动疫苗销售景气度提升。我们预计,公司 2019-21年 EPS分别为 0.75元、 0.84元、 0.97元。公司当前( 6月 11日收盘价)价格对应 19年 PE 在 18左右,处于 2016年 6月(选取市场化定位时间) 以来公司 PE 水平的底部位置,给予“买入”评级。

四维一体,构建综合农牧平台

历经二十多年发展,公司已逐步发展为一家涉足生物制品、兽用化药、饲料及饲料添加剂、贸易四大业务领域的大型动物保健品、营养品生产企业。

其中,生物制品业务为公司主要利润来源, 2018年毛利润贡献 54.64%。

生物制品中,口蹄疫疫苗及禽用疫苗是两大核心产品, 2018年收入占比在生物制品业务中达 80%左右。受益于公司生产工艺的优化完善以及产品的逐步放量,动物疫苗产品,尤其是口蹄疫疫苗,盈利能力将逐步提升。

双周期叠加,动物疫苗迎发展黄金期

白鸡、祖代种鸡引种回升叠加高盈利驱动下的强制换羽,我们估计, 2019年白鸡出栏量同比增加 10%左右。黄鸡,养殖景气驱动, 预计 2019年黄鸡出栏量同比增加 10%-15%。 由于禽流感强制免疫疫苗种类升级, 2019年禽流感招标苗主流价格也提升至 0.30元/ml,较去年同期提升 80%以上,禽苗进入量价双升黄金发展期。生猪养殖方面, 2019年 4月份生猪存栏和能繁母猪存栏分别下降 20.8%和 22.3%,生猪产能去化明显, 我们预计,后期生猪价格将逐步回升, 带动补栏情绪边际改善 。

口蹄疫苗逆势稳定增长, 高研发投入下产品丰富

2015-18年,公司口蹄疫市场苗销售规模复合增速达 66.31%。目前公司市场苗已在国内头部养殖集团形成良好使用基础,并且正在自上而下逐步拓展,我们预计, 2019年公司口蹄疫市场苗销售也将逆势实现增长,同比增速 15%左右。长期以来,公司通过加大新品疫苗的研发力度来维持其在兽用生物制品行业的龙头地位,自 2010年以来,公司累计有 40个疫苗产品获得新兽药注册证书,疫苗储备丰富,能够有效支撑后续业务发展。

改革步伐加快,给予“买入”评级

自 17年底进入改革发展快车道以来,不论在管理层面、产品层面,还是业绩层面, 公司表现张力十足。作为农发集团子企业,公司也已进入国企改革“双百行动”企业行列中,后续改革节奏亦将加快。 受非洲猪瘟疫情持续发酵影响, 我们下调公司 2019~21年 EPS 至 0.75元、 0.84元、 0.97元(原值 0.79元、 0.91元、 1.06元)。参考行业 2019年平均 22倍的 PE 水平,同时考虑到公司市场化转型(产品、销售渠道)的深入推进,我们给予公司19年 20~24倍 PE,对应股价 15.00~18.00元,继续给予“买入”评级。

风险提示: 非洲猪瘟疫情持续扩散、禽流感疫情、禽养殖扩产不及预期。

爱柯迪:铝合金压铸龙头 中小件精密件铸就护城河

类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：宋亭亭 日期：2019-06-17

投资要点:

全球布局的铝合金压铸龙头。公司产品为汽车雨刮系统、汽车传动系统、汽车转向系统、汽车发动机系统、汽车制动系统等的中小型压铸件,跟随客户(法雷奥、博世、克诺尔、麦格纳、电产等全球顶级Tier1零部件供应商)全球布局与配套,覆盖了美洲、欧洲及亚洲等区域,2018年区域营收占比分别为3.3:3.3:3.4。

汽车轻量化扎实推进,未来7年复合增速7%,且行业准入政策提高市场集中,孕育龙头。

2010-2018年我国铝合金单车用量由99kg/辆上升至156kg/辆,CAGR为5.85%。若2020/2025年能实现190/250kg/辆的单车用铝量目标,则年复合增速为7%。届时单车用铝总量从当前436万吨上升至840万吨,对应的单车价值量由6240元/辆上升至1万元/辆。同时,目前压铸件行业准入政策暂缓,国内压铸件竞争格局重在内部竞争者博弈,市场处于集中度不断提升的阶段,龙头受益明显。

公司盈利能力优秀,营运能力良好。2014-2018年公司毛利率为40%(行业28%),净利率23%(行业11%),ROE为25%(行业16%),ROA为17%(行业9%)。同时,精益管理下公司单位固定资产的产值优于行业水平:2014-2018年公司固定资产周转率2.5次(行业2.2次);海外优质客户带来高质量回款,应收账款周转率达4.8次(行业4.0次)。

四大壁垒持续保障公司获得高毛利。(1)“管理层+核心员工“共同持股产业链上下游工厂,同甘共苦的体制有利于核心人员稳定且发挥最大功效;(2)隐形冠军产品的绝对优势。公司在400克以下中小件产品中的全球市占率为30%,产品渗透到法雷奥、博世、大陆等全球零部件平台,冠军产品的毛利率超过42%,绝对优势下公司可享受高毛利;(3)全产业链布局的生态链工厂模式,拥有包括模具、夹具、熔炼炉、保温炉等产品上下游,可获得超越竞争对手的反应速度、精确度及收益。(4)信息管理系统打造“数字工厂”,分业生产模式提升生产效率。运用MES/ERP系统推行精益生产,并在1-5号生产工厂采用分业生产模式充分提高效率,2017-2018年人均产值已经由60.7万/人上升至64.3万/人,未来目标提升到90万/人。

首次覆盖,给予买入评级。随着公司募投项目1.3亿件产能在未来2年的逐步释放,结合下游汽车产销量边际回暖,订单需求改善。我们预计2019-2021年公司实现营业收入28.5、32.8和40.2亿元,归母净利润5.4亿元、6.2亿元和7.6亿元,对应估值为12倍、11倍和9倍。采取相对法进行估值,行业平均PE(TTM)为27倍。公司作为行业中盈利能力第一梯队的公司,当前14倍PE存在93%低估。2019年可比公司平均动态PE为17倍,预计公司PE12倍,存在42%的上行空间。

核心风险:行业产销量持续下行风险。

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