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2022年，宝尊电商实现经营利润3330万元，经营利润率为0.4%，上年同期为人民币700万元，经营利润率为0.1%

《投资时报》研究员 罗艺

传统电商运营商正在电商行业变局中艰难调整，行业龙头宝尊电商（9991.HK）也不例外。

宝尊电商2022年财报显示，公司在期内实现营收84.01亿元，同比下降10.60%；净亏损6.53亿元，同比扩大197.18%，2021年同期净亏损为2.2亿元。

在“去经销商化，强化服务业务”的战略调整方向下，宝尊电商2022年靠买断产品再销售的经销模式收入再度大幅下降32%至26.44亿元，占营收比下降至32%。

宝尊电商在2022年财报中明确将公司业务线调整为宝尊电商、宝尊品牌管理和宝尊国际。其中，品牌管理线下目前最大的资产主要与去年末收购的盖璞（上海）商业有限公司（下称盖璞）相关。

为应对电商红利消失以及电商运营这一商业模式带来的弊端，电商运营商近年都开始转型，以寻求新的增长点。比如垂直电商丽人丽妆和若羽臣均选择了自建品牌和投资相关领域企业，宝尊电商最引人注意的转型动作则为在2022年末以4000万美元收购了盖璞大中华区业务。

作为美国最大快时尚品牌的盖璞，近年在大中华区的表现却并不如意，2020年及2021年末，盖璞上海净亏损分别为4.56亿元和2.56亿元。市场对宝尊电商的这一收购也似乎并不看好，去年收购公告发布次日，宝尊电商在港股的日跌幅达5.45%。

宝尊电商今年2月1日宣布，已完成对盖璞上海的收购。近日，公司高层向媒体透露，将从提升产品力、发挥童装优势、掌控整个价值链以及重塑盖璞线下业务4个方面，对盖璞大中华区业务进行重塑。宝尊电商能否借助这一曾经的服务品牌，撬动品牌管理线的崛起，并最终达成搭建以生活方式为主的中高端品牌矩阵，仍有待观察。

“代卖模式”渐失效

宝尊电商2022年财报显示，公司GMV（成交金额）实现了18.6%的同比增长，向千亿逼近，达到842.74亿元。年报透露，公司服务品牌数超过400家。

但GMV的增长，却未同步带来营收和净利润的增长。数据显示，2022年，宝尊电商实现营收84.01亿元，同比下降10.60%；净亏损6.53亿元，亏损同比扩大197.18%，2021年同期净亏损为2.2亿元。

其中，需要先买断产品再销售的经销模式再度下滑32%至26.44亿元，占营收比降至32%。在运营的品类中，小家电、电子产品和美容化妆品的销售收入分别下降28%、59%和14%。

经销收入的下滑是导致宝尊电商2022年整体营收规模收缩的主要原因。但自2015年在纳斯达克上市之后，宝尊电商的产品销售贡献的营收一直在缩减，2015年产品销售占比仍高达75%，但之后一路收缩，2021年该数值为41%。

据宝尊电商高管人士对外表示，经销模式在经济下行时候，库存压力会增大。2022年营收规模收缩，尤其是产品销售模式收入的减少，实际是公司主动优化“低质量的经销”的结果。

实际上，作为国内初代的电商代运营商，宝尊电商早已开始谋划从传统的经销化向提供附加服务的转向。年报显示，2022年，公司经销GMV为29.7亿元，同比减少31.5%，非经销GMV为813.04亿元，其中寄售模式GMV为206.88亿元，同比减少11.2%；服务费模式GMV为606.16亿元，同比增加39.6%。

公司目前的转型，从经营利润来看比上年有所好转。2022年，宝尊电商实现经营利润3330万元，经营利润率为0.4%，上年同期为人民币700万元，经营利润率为0.1%。

但从净利润来看，宝尊电商今年亏损同比出现大幅扩大，亏损扩大了197.18%。其中，有3.65亿元的亏损来自公司衍生负债的公允价值损失。宝尊电商在年报中解释，衍生负债的公允价值损失由于公司向菜鸟智慧物流投资有限公司发行与公司子公司宝通股份有限公司30%股权相关的衍生负债公允价值变动。

宝尊电商2022年产品销售按产品分营收状况

数据来源：公司年报

从淘系向多平台拓展

公开信息显示，宝尊电商成立于2007年，与中国电商行业的兴起几乎同步。到2015年，以淘宝为主的电商平台中，B2C市场份额快速提高，大体量的品牌卖家对于服务商的需求增大。

此外，2010年前后，一大批国际品牌也注意到中国电商的崛起，纷纷前来“掘金”，对内地电商环境并不熟悉的海外品牌对服务商的需求增加，也进一步推动了国内代运营商的迅速发展。

根据艾瑞咨询数据，我国电商营销服务类企业，从2010年的2280家激增至2015年的39077家，其中，2014年同比增长达146.6%，增速达到峰值。

多家在这一时段脱颖而出的代运营商开始走向资本市场，期望借助资本力量帮自己稳固行业地位。2015年，宝尊电商在纳斯达克上市，2020年公司在香港联交所主板二次上市；2019年，中信资本收购杭州悠可，壹网壹创上市；2020年，若羽臣、丽人丽妆先后上市。

只要手里握有大客户，有平台依靠的代运营商在这一时段的日子都比较好过。宝尊电商财报显示，2017年—2020年，公司的营收增速一直保持在20%以上，增速分别为22.37%、29.99%、34.96%和21.62%，同期，公司归母净利润也保持了较好的增长趋势，增速分别为141.09%、29.13%、4.30%和51.44%，分别实现净利润2.09亿元、2.70亿元、2.81亿元，4.26亿元。

一度作为宝尊电商第一大股东的阿里巴巴，旗下的天猫平台是宝尊电商收入来源的主要渠道。2022财报显示，天猫交易平台及渠道产生的GMV占宝尊电商全年GMV仍高达69.3%。

但近年来，随着电商流量被抖音、快手等平台瓜分，受此影响，传统初代代运营商的增长都开始陷入瓶颈。财报显示，丽人丽妆2022年营收、净利润双降，亏损1.39亿元；若羽臣2022前三季度营收净利双降。而宝尊电商2021年营收增速开始下滑为单位数，2022年出现负增长。

在电商平台格局变动之下，宝尊电商也在积极拓展和布局非天猫平台，但近2年增长有限。财报显示，2020年—2022年，宝尊电商非天猫平台GMV占比分别为25.7%、30.7%和30.7%，2022年在2021年的基础上并未得到提升。

不少业内人士认为，与淘系代运营商相比，抖音和快手定位的“兴趣电商”，核心是内容运营，这种运营方式更侧重达人营销、流量获取、精准投放等，与淘宝代运营注重供应链管理、店铺管理完全不同。因此，传统淘系代运营商要转向新平台并非易事。

押宝盖璞

除了努力适应电商平台变动，向新型平台积极布局之外，初代代运营商们也在积极开拓业务第二增长曲线。

擅长打造品牌的代运营商们不少选择了自建品牌。信息显示，2020年，丽人丽妆先后推出了美壹堂、玉容处等自有护肤品牌；若羽臣则打造了内衣洗护品牌绽家和香氛品牌Aromoona/悦境安漫。

宝尊电商则寻找与公司业务相近标的进行了一系列并购。2021年1月，宝尊电商股权投资了在线营销和企业数字化运营方案服务运营商；同年2月，宝尊电商全资收购专注品牌战略和运营的咨询管理公司Full Jet，该公司在时尚和运动品牌领域有着丰富的经验，曾服务过Adidas、安踏、Fossil等知名品牌。

此后，宝尊电商又先后与复星时尚集团达成战略联盟，收购时尚品牌电商解决方案提供商奕尚、投资拥有滑雪品牌“零夏”和“NOBADAY”的奥雪文化。

而最受市场瞩目的收购，则为宝尊电商2022年11月以交易基准对价4000万美元（约2.89亿元人民币）收购盖璞大中华区的业务。根据协议，宝尊电商将至少在未来10年，全权接手盖璞在华的生产、推广和全渠道销售，同时还拥有中国产品的设计权。

相比宝尊电商发布收购公告时的市值，这一笔交易相当于宝尊电商当时市值的16.5%，也远超公司近3年来的净利润之和，对宝尊电商是一笔不小的投入。但标的盖璞近年在大中华区的表现却不尽如人意。数据显示，2020年及2021年末，盖璞上海净亏损分别为4.56亿元和2.56亿元。

今年2月1日，宝尊电商宣布，已完成对盖璞上海的收购。近日，公司高管对外表示，收购盖璞后，公司专门以它为基础打造了一个品牌管理公司，并独立成新的业务线，也即品牌管理线。公司之所以单列出宝尊品牌管理业务线，也是希望后续会有更多的品牌进入，以形成一个系列的概念。

市场认为，宝尊电商收购盖璞，是其在传统电商业务趋弱之时，寻求另一条新的业务增长线所做的重要尝试。但不容忽视的问题是，国际快时尚品牌在中国的业绩承压从2015年后就开始出现，至今仍未扭转，包括英国的M&S、Topshop，美国品牌Forever 21、Old Nav，ZARA母公司Inditex旗下Bershka、Pull&Bear、Stradivarius，都发展不顺，要么从中国撤退，要么出现“关店潮”。

这一现象的背后，是国产品牌的不断崛起。《百度2021国潮骄傲搜索大数据》显示，中国品牌搜索热度占比从2016年的45%提升至2021年的75%，国产品牌广受关注。AlixPartners报告显示，2020年有66%的消费者偏向于消费本土品牌，相较于2019年提高5%。

在国际快时尚品牌热潮褪去和国货崛起的当下，宝尊电商“押宝”盖璞，是喜是忧，仍是未知。