虚拟货币下跌钱去哪了

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作者：卢爱芳 来源：科技资本论

从4月luna爆雷后，加密世界一泻千里，无论比特币、比太坊等加密货币，还是无聊猿等NFT都出现了很大跌幅，其中虚拟地产从最高点到现在平均跌掉了80-90%。

Sandbox的最高月均价从去年12月的9352美元跌到了今年9月份的1671美元，Decentraland从最高21680美元跌到3861美元，CV（Cryptovoxels）则从最高11401美元跌至仅766美元。

各平台去年12月和今年9月地价（来源：Metacat）

林俊杰去年12月在Decentraland花12万美元买了三块地，如今总价值不足10万人民币。

元宇宙地产还有投资价值吗？9月15日，科技资本论邀请地产大佬冯仑旗下御风资本投资总监张则扬，直播讨论了这个话题。

以下是直播的精选内容，包括以下几方面：

1、复盘御风资本的元宇宙地产投资策略

2、Sandbox、Decentraland、CV三大头部平台的投资分析

3、元宇宙地产价格是否已经到底，以及对未来的预判

4、类似百度希壤的中国元宇宙地产有投资价值吗？

5、给投资者的建议，元宇宙投资须知

御风资本投资总监张则扬

复盘投资策略

卢爱芳：能不能先介绍一下御风资本，以及你们什么时候开始投资元宇宙地产？

张则扬：御风资本是冯仑旗下的一个投资公司，主要投地产和建筑相关的项目。2021年9月我参加一个媒体的活动，EVG基金的一个合伙人做了一个关于元宇宙土地相关的分享，当时我在看空间数字化的项目，就是现在说的元宇宙，对于虚拟地产我觉得只是炒作，没什么价值。

后来我们深入研究元宇宙经济系统，见了行业内比较头部的区块链的基金合伙人，发现好像虚拟土地还是有价值的。

脸书更名Meta后有一波热潮，出现了很多优质的项目。我们投了一家公司，目前早期主要聚焦于虚拟建筑。我们和他们的crypto基金部门一起做了一个基金，主要投web3.0元宇宙。

卢爱芳：你们进入元宇宙地产，大概是什么投资策略？投资虚拟地产和投资现实中的地产逻辑有什么不同？

张则扬：我们首先看的平台是Sandbox。虚拟地产还处在一个比较早期的状态，无论Sandbox，Decentraland还是CV，相当于七八十年代中国房地产的阶段，特别的早期。也可以说有很多泡沫，因为目前Sandbox 这个平台，真正的公测产品还没有完全跑出来，大家都还在看它的概念、看它的Demo来在这个平台做投资。

sandbox还没正式上线，已经卖了很多地

但是sandbox它背后的投资机构都很豪华，有Animoca这样的游戏公司，也有软银这样的知名风投，它已经向很多的品牌方卖了大量的土地，很多很优秀的品牌比如阿迪达斯、耐克都在上面买了一些土地，新世界发展总裁郑志刚也买了一块地。

从本质上来说，Sandbox是一个非常注重 branding 的平台，通过不停地和 B 端品牌的合作，通过各种营销事件，一下子吸引了媒体以及整个行业的注意力。

所以无论你在哪，无论从哪个路径开始投宇宙，你都会看到Sandbox这个项目，都会去看这个项目是否有投资价值。

看完Sandbox，我们就会再去对比它的一些竞品，比如说Decentraland、CV，其实后面还有很多，比如说somnium space还有worldwideweb还有NFTworlds等等，但最后我们发现大部分玩家都集中这三个头部元宇宙项目。

因为在早期，你其实很难判断哪个平台未来的增长空间巨大，哪个平台可能会暴跌，可能归零。早期我们只能对赛道做一个确定性的分析之后，对具有未来爆发潜质的几个平台都做不同程度的一些投资，所以我们在Sandbox、Decentraland还有CV上都投了一些土地。

除了这三个平台，比如NFT world，它主打和Minecraft 的合作，当 Minecraft 说不接受NFT world在它的平台上做链游相关的操作，NFT world的土地价格一下就跌了很多。

我们只能用这种分散投资的策略来降低风险。假设一下，在四十年前，你是一个外国人，来投中国的房子，你也很难直接就投到增长倍数最多的城市。当时中国除了北上广深，还有厦门、青岛、汕头、大连，这几个城市其实在 80 年代看来，都是有很强增长潜质的城市。但如果你只投其中的一个城市，如果投了北京，那你投中了，但如果你投了汕头，当时看起来也是很不错的城市，但今天可能再去看汕头的房价，并没有涨很多，基本就停住了。

所以还是需要对所有有潜力的平台，做一个不同权重的配比。为了防止出现单一的爆雷或者不确定性的风险，做一个投资组合，降低风险的概率，增加整体投资的确定性。

卢爱芳：四十年前来中国投地产，一个很确定的风向标是中国改革开放了，经济会有很大的腾飞。而你们当时投资元宇宙地产的风向标是什么，是脸书更名meta吗？

张则扬：其实并没有，在脸书更名之前，元宇宙已经火了一阵子。我们当时看元宇宙，先是看很多偏底层的硬件设施，比如说激光雷达、深度学习的摄像头、AR 的光波导镜片，就是底层光学的东西。

当时我们的判断是元宇宙真要像头号玩家那样展现的效果，可能还需要5 到 10 年，现在硬件还不是很合适投元宇宙平台的投资时机。

Facebook 改名是给我们增加了一个信心，至少说头部的互联网公司开始all in元宇宙这个赛道，未来这个赛道会有巨大的势能，对资金的流入量、人才的吸引力都有一个非常大的提升。

我们作为一个长续存在的基金，确定好了这个赛道后，就开始在这个赛道里面去找单项的确定性的投资。

看完之后，我们认为未来的方向可能是web3.0，硬件这套系统可能5到 10 年才成熟，但当下已经有很多社会性或者说经济系统的变革已经在慢慢推动。传统互联网也就是1.0，就是新浪的时代，更多是中心化的媒体，新浪搜狐给我们读什么，我们就读什么。

那到了 2.0， C 端的消费者和平台有个互生的关系，平台需要给我分佣，给我激励，然后我来产生内容，大家共同去分发，带来粉丝，带来流量，带来转化，共同的生长。但 2.0 时代，大量C 端的数据还是掌握在平台的手中，这就出来一些巨头，它们用各种用户数去做广告推荐，用一些隐私算法来侵蚀个人的隐私利益。

到 3.0 的时代，数据的所有权会归还到C端用户的手上。这个时候，我们就需要一个媒介去承载这些资产，而NFT未来会变成互联网底层经济系统中承载资产的证明。

我们再来看未来元宇宙的核心资产是什么，它有可能是土地，因为土地是人类最朴素、第一时间能够联想到的在一个开放世界中承载这个系统价值的介质，顺着这个思路我们就看到了虚拟地产这个标的。

你可以把元宇宙理解为一个经济系统，不同的经济系统核心资产不同。除了sandbox、Decentraland、CV这样的开放世界中，在 stepN这样的封闭系统，它的核心资产就是鞋。

就如在一个和平的国家，核心资产是土地、高楼、股票，而在一个战乱国家，核心资产可能就是枪械。

我们最后选择了投资不同组合的开放世界，投资了它的土地，大概就是这样的逻辑。

三大头部平台的投资分析

卢爱芳：刚才讲到你们在三个头部平台都做了投资，能不能谈谈这三个平台在土地的发售、价格策略方面有什么不同？

张则扬：先说说sandbox，它是目前所有元宇宙中，暂时还没法玩的一个元宇宙，它还没有开发好，只是凭借它宏大的世界观，被比较大的一些机构投资了，然后大量B端消费级的品牌买了它的土地，通过这些 B 端企业的加持，又不停地通过各种各样的营销事件和Demo视频，让别人觉得这个元宇宙未来会有很多的内容，又吸引了大量B 端的一些品牌公司和个人，在这个平台投资和建设。

sandbox的土地形态

Sandbox的PC公测端还没上线，现在上线的那个阿尔法版本在电脑上跑起来还很卡，对电脑的硬件要求还是比较高。今年Sandbox还在开发手机端，而且团队到了后期效率也降低了，今年都忘记续ENS域名了，所以很难判断它今年是否能把移动端的平台开发出来。

Sandbox偏像素风，有点像《我的世界》的那种游戏，在里面做游戏互动，买各种道具或者说完成各种任务，需要消耗币。

Decentraland就是林俊杰买地的那个平台，它其实是很早的一个元宇宙平台。在Decentraland里，你可以用chrome就能驱动它，稍微正常或者好一点的电脑都可以使用，虽然它也有一点卡，但整体比Sandbox好很多。

它的拟真度及保真度还是比较高的，所以有很多追求视觉效果、追求逼真度的B端会在Decentraland买地，然后做各种各样的活动，比如加密艺术家，迷宫，还有各种艺术节。

CV最早是一个个人开发的，他原来在Decentraland团队，后来出来做了Cyptovoxel这个项目。Cyptovoxel不仅能在 PC 端的电脑上跑，它还可以在手机端运作，对硬件要求更低。

这个平台偏体素的风格，就是由一个个小块的立方体组成的世界。因为它对 C 端更友好，吸引了更多的个人用户在上面做内容，除了有公司在上面建总部，也有个人在上面建类似艺术馆和画廊的空间，来展示自己的加密艺术品。这个平台的土地建筑率是最高的，而在Decentraland和Sandbox上，有大量土地是在荒芜的。

目前的情况就是，CV 对硬件的要求最低，但它也牺牲了画质的效果。Sandbox对自由度和显示度的要求很高，相应的对硬件要求也特别高，所以它地也卖了，token也发了，但一直都没有上线。

Decentraland介于这两者中间，它既追求一定的显示效果和自由度，但又保证了一定程度的对硬件的要求。

卢爱芳：比较了三个平台的不同特点，那你们怎么评估这三个平台土地的升值空间？

张则扬：当时主要还是看它的流量，因为它本质上还是一个平台型的互联网产品，我们会看它的日活、平台土地的热力图，看流量往哪里去，通过分析它们的活跃度、土地的地板价，不同地块土地价格的分布区间，然后综合形成一个投资模型。

Decentraland、CV的月活用户量（来源：metacat）

我们还看持有土地的有没有钻石手，或者说这个项目有没有在一些比较好的投资人手上，你可以理解为就像买股票，巴菲特买的股票公认比较有价值，我们会给项目持有者的背景做一定权重的打分。

另外就是看土地的数量，如果它售卖的土地只是所有土地的10%、20%，肯定比土地已经卖了50%- 60%的项目，未来的增长空间更大，相当于它才释放了整个项目 10% 的股权。我可以理解为它还在种子天使轮的阶段，未来的成长空间会更大。

我们综合这些数据，作为投资模型的分子集，然后进行产品的配比。

卢爱芳：能透露一下你们当时的配比是什么样子吗？现在这几个平台的价格走势，有没有验证你们的投资逻辑？

张则扬：因为不同的平台都有优缺点，CV 日活很高，但它在不停地增发；Sandbox的人特别少，都不能玩，但它有很强的股东方，有很好的增长预期。权衡下来，我们对三个平台的配比是差不多的。后来的走势也可以看到，CV 不停在增发，它的整体价格也涨不起来。而Decentraland和Sandbox的价格走得很稳。

当然四五月份Luna、三箭资本爆雷之后，都开始走下行通道，几个平台的走势都差不多，从最高点都往下跌了 80% -90%，所以说元宇宙地产还是风险很大。

但我们在热度特别高的时候，大概在今年一二月份，因为公司本来就有帮土地持有者在元宇宙盖房子的业务，就把土地卖给了一些加密机构和个人，因为它们需要在元宇宙里有一个自己的总部。

我们进的时候本来就是比较高的点位了，但涨势的确很猛，几个月时间涨了几倍。我们认为这样的一个涨幅是不可持续的，作为刚入局的新手，一些老人或者 OG也告诉我们，差不多也到了一个周期，所以我们就出手了。

卢爱芳：刚才谈了几个平台的配比，能谈谈在平台上如何选择地块吗？

张则扬：还是李嘉诚的那句话：位置、位置，还是位置。在加密世界也一样，你在核心的区域，比如说这个元宇宙世界的中心，那这个地块的价值就更高。

但如果你在海边小岛上，价格也会比较高。这个遵循的是资产的稀缺性，因为岛是稀缺的。有机构专门把岛局部买下来，做成了一个艺术节的展馆。在热力图上，这个岛的热度和市中心的热度是一样的。孤悬海外的一个小岛，它的价格和市中心是完全一样的。

sandbox的热力图

土地的价格既取决于地理位置，也取决于背后的持有机构。就像现实世界一样，市中心价格肯定是最高的，那另一个比较头部的价格肯定是城市的次重心。那次重心由谁来打造，要看它背后的持有机构对整个土地的开发和规划。比如说这个地方有万达广场，它可能就是一个次中心。

就算都在市中心，比如说太古里，它整体的操盘逻辑，对周边的改善，容易导致它这个地方的价格会比较高。

在Sandbox，在耐克、阿迪达斯、或者Animoca周围的地价也比较高，相当于蹭了它们土地的流量和热度。

所以它和现实世界是一样的，既看重地理位置，也看重背后持有机构的开发能力。这两点都对价格有比较大的推动作用。

卢爱芳：那你们究竟选择了什么样的地块，比如在Sandbox上，是选择了市中心，某个知名机构旁边吗？

张则扬：并没有，当时我们更多还是就地板价做了一个布局。因为 NFT这个数字资产的流动性并不是很好，尤其是土地，流动性就更差，比起 PFP 头像来说。

很多人买了一些稀有度高的项目，在这一轮下跌周期，其实很难出手的，因为它本身价格就比地板价高了很多。但大家又很难有一个估值模型去分析，为什么它比低板价高了 3 倍和 4 倍，就因为它的稀缺性，这会导致它的流动性会很差。所以当时我们大部分的配置是追求好的流动性，以低板价的区间做了一个配置。

其实现实世界的地产也是一样的，最关键的并不是规模，也不是利润，而是现金流。本来地产的流动性就很差，在虚拟世界里面，再以稀缺度来增加流动性的障碍，就不太好。

sanbox\decentraland\CV的交易量(来源：metacat)

卢爱芳：现在看来这个策略很明智。

张则扬：因为我们刚好赶上一个下跌的周期，大家会觉得地板价这个策略更好。但如果当时还有一波大牛市，我们就会错失一部分利润。

元宇宙地产价格到底了吗？

卢爱芳：虚拟地产价格已经跌了80%-90%，到谷底了吗？

张则扬：有没有跌到底，可以从几个维度来判断：这三个平台都是基于以太坊，加密货币已经从最高点跌了90%，波动性很大，大家都不太敢去长期持有这样一些资产。我们觉得，要等到这一波加密货币的熊市过去，回到上一轮顶点大概 70 %的点位，以及出现一个比较长的横盘预期的时候，市场才可能出现拐点。

另外，NFT出现一些什么新的玩法，新的叙事和玩法，这也是一个拐点。还有就是，什么时候等到NFT的交易量又活跃起来的时候，它也是一个风向标。

只有到那个时候，虚拟地产市场才可以说到底了，才可能有一个比较大的反弹，这是我们对未来的判断。

目前的元宇宙地产整体情况（数据来源：metacat）

卢爱芳：对于这三家头部元宇宙平台未来的走势，你怎么看？

张则扬：现在大家的产品都还不太好，日活或者月活比起传统的互联网项目，确实特别低。未来可能还是买新不买旧，因为老的平台无论是过往的炒作，还是土地的销售，红利已经释放了很多，我们更多还是希望能够投一些新的平台，对技术的运用更加成熟的平台。

至于Decentraland、Sandbox和CV，我们也还有一些布局，但这部分布局可能只是追求一个稳定性的收益了，而成长性的收益还是希望从新的平台去获得。

卢爱芳：买新不买旧，现在有什么新的平台崛起吗？

张则扬：已经出现了一些新的平台，但它们的玩法都还比较另类还没有被验证过。我们希望新的平台会有一些新的机制，或者说更好的产品体验。

老的产品在募资和土地销售以后，慢慢地去中心化，所以整体的开发效率和迭代的效率都在下降。我们认为产品开发还是乔布斯的那套逻辑，需要一个天才级的产品经理，对人性的需求以及对整个产品的把握有很强的思考，才能打造一个好的产品。

但现在所有这些平台都在以DAO的形式运作，好处是它更加追求公平性、去中心化，坏处就是创意的爆发慢慢停滞了。而我们觉得产品的核心还是创意，当创意停滞，未来的增幅、爆发的空间就不会那么大。所以我们还是希望从新的平台上面去看，有没有一些机会。

卢爱芳：你们希望有类似乔布斯那样的强人去对平台做规划，但web 3的特点就是去中心化，这两者是不是相互矛盾？

张则扬：一个产品从 0 到 1 诞生的过程，是需要有人做顶层设计，做经济模型，需要一个强有力的中心化组织来做迭代开发。模型出来以后，未来的持续运转，从1到N，还是去中心化的，去中心化是在一个稳定的情况下做的一种安排。

就像比特币的诞生，中本聪就是一个中心化的个人，他把去中心化这样的一个基因植入到底层的理念，未来的社区运行，内容的制作和分发，都是去中心化的。

卢爱芳：刚才你说到希望未来平台有新的机制，你是认为未来卖地的模式玩不转了吗？

张则扬：我们觉得未来土地的空间还是有的，只是不可能像现在这么粗放式的，切成正方形的一个个小格子来销售。这种模式需要一定的变化，有一个更加成熟或者更好的产品体验。

希壤有没有投资价值？

卢爱芳：大家都很关心，中国有没有合适的元宇宙地产标的，比如百度希壤？

张则扬：国内的这些平台没有底层经济系统，它只是一个大型的会议室，或者展览馆，类似于一个营销的空间或者线上办公的空间，让大家在里面做一定的体验。

希壤上的一汽展厅

百度希壤整体的活跃度是很低的，产生不了交互。我们理解的交互肯定是有大量的内容生产者以及 C 端用户在里面，大家互相碰撞出来的一个生态，而不只是中心化的公司或者土地的持有者在里面不停地开发。

百度确实是第一个尝试做元宇宙的，但其实它很多事情没有想好，就把它给落地下来了，导致现在比较尴尬。我们出于尝试和学习的心态，在百度希壤上面也买了一块土地，做了一个雕塑塔，但是它底层的渲染以及光效挺差的，我们自己设计图的效果是挺漂亮的，但上了它的这个空间，整体的光影和模型骨架有很大的一个畸变，体验上不好。

对于国内这种缺乏底层经济系统，单纯以元宇宙的概念去做的产品，我们不太看好。

卢爱芳：希壤的地价涨了还是跌了？

张则扬：百度希壤的土地是不允许销售的。所谓的地价其实是一个计算机的服务费用，就是租赁了它的一个服务器空间，在里面存储了我们那个房子或者说模型。

卢爱芳：也就是说希壤这样的所谓元宇宙，是没有什么投资价值的？

张则扬：我觉得它的价值就在于你的品牌价值，也许有一天它迭代了一个新品，做得很好，也不排除有一定的收益空间，比如你在上面卖门票或者类似的分红收益。但你没法做二级交易，就相当于你没法很好地退出。你可以理解为那是一个永续的、不可销售的房子，你只有居住权，没有销售权。

不少企业在希壤买地盖楼，图为在建工地

元宇宙地产投资须知

卢爱芳：能不能透露一下你们这个基金大致的团队配置？

张则扬：我们的基金有五个部分：首先你得需要法律人员，得做到合规。

其次是风险投资的人员，主要的职责是寻找新的项目和平台，在特别早期的时候把它找出来。

然后是资产分析师，偏资产管理的角色，去分析已经成长起来的这个平台，它的波动性，资产变化的幅度，相当于做市场的分析。

另外还有投后的人员，资产买来以后，对整体的项目做梳理，做投后的赋能，比如说帮它介绍一些好的品牌方，在上面做一些活动。我们之前做了一些类似于元宇宙艺术节，元宇宙中秋节、端午节还有七夕节的活动。

当然最不可缺少的当然是建筑师，在空的土地上面做一些内容的开发，无论是根据自己的想法还是客户的需求，在上面做开发和建设。

这就是我们整体的团队配置。

卢爱芳：看来还是很复杂，需要全方位的人才。传统地产公司去投资元宇宙地产，会不会有一些优势？你有什么建议吗？

张则扬：传统地产公司去布局虚拟地产，看上去是一个很好的延伸，但其实是两个截然不同的赛道。就像原来很多地产公司是做住宅地产的，想转去做商业地产、酒店地产一样，看着只差两个字，但却是两套不同的逻辑。因为传统的住宅地产做的其实还是买地、建设、销售的过程，有点像一个贸易公司或者说像一个投资公司，底层就是生产资料的销售。

变成商业地产、酒店地产以后，就完全变成了一个服务行业，你并不是去卖酒店，或者说卖写字楼、卖商场，而是持有它 10 年 20 年，把上面的服务、招商做好，然后服务 C 端消费者。

看上去只差两个字，但其实却差了十万八千里。一个是偏金融的开发行业，一个是偏服务的这个商业地产的一个行业。

元宇宙地产就差得更远了，它完全是跨度到了互联网、 web 3.0。web 3.0 本身就兼具了互联网的基因，还需要金融的属性，这是一个综合的行业。说实话，它有点更偏向于游戏行业，甚至有点带金融色彩的游戏行业。

这是一个比较大的跨度，地产公司很难很好地转过来。

卢爱芳：但新世界在sandbox 也买了地，他们是什么用途？

张则扬：新世界郑志刚本身很喜欢艺术，他做的K11就有很强的艺术色彩，很多艺术品在里做展览。他在sandbox买的地，是希望在里面放入自己的一些艺术品，和线下的K11做一个互动，这也算是它过去业务的一个数字化延伸。

如果地产公司没有K11这样的一个业态，或者偏艺术类的布局，去参与元宇宙地产，也是很难结合的。

卢爱芳：最后能不能给大家总结一下元宇宙地产投资须知？

张则扬：元宇宙地产属于风险资产，波动很大，风险很高，超出个人投资者所能承受的范围，对于个人投资者，我不建议参与。大家可能觉得好玩，可以看一看，学习一下，毕竟元宇宙本质上还是一个内容平台，能看到一些有意思的东西，比如建筑、加密艺术品。

如果是机构，需要多做一些研究，多跟从业人员交流，在有一定认知的情况下，可以尝试一下。

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