股票的论坛(杨德龙：2023年全球宏观经济形势和股市走势分析)

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杨德龙系前海开源基金首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

2022年全球通胀是一个热词，特别是欧美国家面临着近40年来最高的通胀水平，而为了应对高通胀，美联储采取了七次暴力加息，将基准利率从去年年初的0%~0.25%直接提升到4.25%~4.5%，可以说是史上斜率最高的加息。急剧加息对于全球经济增长、资本市场以及汇率都产生了重大影响，美联储被誉为世界央行，美联储连续加息来应对高通胀，使得全球各国央行都进行了跟随。我国因为面临着经济增速下降的局面，通胀一直比较平稳并不高，所以我国央行没有跟随美联储加息，而是根据国内的状况进行了LPR等利率的下调，同时也下调了存款准备金率。欧洲央行则改变了过去这些年执行的负利率政策，出现加息进入到正利率时代。

欧美面临的高通胀其实是两个原因造成的，第一是过去三年为了应对疫情冲击，美联储、欧洲央行都采取了无限量化宽松，实施0利率甚至是负利率政策，大量发行货币导致流动性泛滥，推高了资产价格，也就是说这一轮通胀在一定程度上是可以用货币超发来解释的；第二是俄乌冲突带来的全球能源价格的上涨，去年2月份突发的俄乌冲突使得全球的原油、天然气价格暴涨，同时俄罗斯和乌克兰是世界上重要的粮食出口国，这也造成农产品价格的上涨，这两方面是造成全球通胀比较高的原因。

我们可以看到，在美联储连续加息之后，美国的通胀已经从高位出现了比较大的回落，最高的时候达到9%左右，现在已经降到6%以上。我预计2023年欧美的通胀水平会进一步回落，主要原因是俄乌冲突可能会在新的一年里达成停战协议，全球能源价格可能会出现回落，另一方面是欧美经济在高利率之下可能会陷入到衰退，从而对原材料、能源的需求也会下降，这也会造成通胀下行。所以2023年世界各国出现比较高的通胀水平的可能性并不大，2023年相对于2022年来说，通胀已经不是一个主要矛盾，担忧欧美经济陷入衰退才是主要矛盾。

我国通胀一直保持着比较平稳的水平，我们看一下刚刚公布的12月份物价数据，12月份我国CPI同比增长1.8%，增速比较低，主要是由于食品价格略有上涨，涨幅比上月扩大了0.2%。PPI跌幅出现收窄，PPI环比由涨转降，由于上年同期基数走低的原因，同比降幅收窄，环比来看，12月份的PPI下降了0.5%，同比来看PPI下降了0.7%，所以无论是从CPI还是PPI来看，我国当前的通胀形势都是比较平稳的，没有超过3%的通胀临界点，一般认为通胀水平在3%以下都属于良性通胀。2023年我国经济开始复苏，对工业品、消费品的需求量也会上升，这样在2023年我国通胀可能会略有抬头，但是不会出现快速上行，预计全年CPI还是维持在3%以内的良性膨胀，这为我国货币政策继续保持适度宽松打下了良好基础。在去年12月20日我重磅首发2023年十大预言明确讲到，2023年为了推动经济复苏，我国将保持货币政策更加稳健有力，财政政策更加积极，通过持续消费、拉动投资双管齐下来带动经济复苏。防疫新十条公布之后，各地过了感染高峰期，消费已经率先开始复苏，消费的复苏带动我国GDP在2023年有望重回5%以上。

现在越来越多的经济学家开始担心美国经济在2023年陷入衰退，根据经济学上对衰退的定义，一般来说连续两个季度出现负增长就是衰退了。过去十年美国经济整体上保持了比较好的增长，特别是在疫情三年增速也保持比较平稳，但是美联储为了应对高通胀采取了暴力加息，现在美国企业的贷款利率越来越高，美国企业的经营也受到了比较大的影响。预计2023年美国经济增速放缓是难以避免的，至于是否陷入衰退现在还不能下定论。我在2023年十大预言中也讲到，美联储在2023年将会投鼠忌器，在通胀逐步下降的情况之下停止加息，预计停止加息的时间点是3月份，2023年美联储最多再有一到两次加息，而不会再持续加息，这样的话反过来有利于稳定美国经济增长的预期，防止美国经济陷入到衰退。欧洲的情况比美国的情况还要差一些，欧洲经济增长的动力不足，欧洲央行也处于两难的境地，在控通胀与保增长之间徘徊，所以2023年欧洲经济陷入衰退的风险比美国经济还要大一些。相对而言我国经济在新的一年里预计走出复苏态势，而欧美经济则可能走出衰退走势。从美林时钟来看，经济复苏的阶段股票往往有比较好的表现，而在经济陷入衰退的时候股市会出现比较大的下跌，因此2023年A股和港股有可能跑赢美股和欧股。

2023年我国经济增长从内需方面来看可能会发挥更大的作用，过去三年我国经济内需方面受到疫情的影响比较大，特别是消费被压制。外贸在过去三年表现则相对比较强劲，成为拉动经济增长的引擎。但是去年四季度，我国出口增速已经开始出现下降，到年底已经出现同比负增长，这说明随着欧美经济增速放缓甚至陷入衰退，我国出口贸易的增速可能会出现回落。前段时间我国也出台了拉动内需的纲领文件，要刺激消费、拉动投资来弥补外需的不足，同时保持我们经济增速在合理的水平。我在2023年十大预言中讲到，随着疫情管控措施逐步优化，被压抑三年的消费需求出现集中释放。临近春节，大家明显感觉到人们出行的热情非常高，三亚的酒店炒到十几万一晚，机票一票难求，热门景点人满为患，逐渐想要恢复到2019年疫情前的水平。普通的消费，比如说餐饮等方面，可能还需要慢慢恢复元气。2023年全年消费复苏是一个热词，消费复苏也是我们经济复苏的重要推动力。十年之前我国经济增长主要靠投资拉动、出口带动，而近十年来消费在GDP中的占比越来越高，近五年消费对GDP的贡献已经超过了投资和出口，达到了50%甚至以上，也就是说消费复苏是拉动我国经济增长最重要的引擎。2023年被压抑的消费需求集中释放，本身就有利于推动经济复苏。

投资方面，房地产投资有望提速，2022年出台了“三支箭”来放开房企的所有融资渠道，2023年可能对房地产销售的限制措施会逐步取消，部分地方可能会推出一些鼓励购房的措施。房地产销售能启动，房地产的投资也有望出现回暖。固定资产投资方面，2022年由于受到疫情影响，很多地方的开工率不足，很多基础设施已经批下来但是没有投入，可能2023年要落到实处，通过发行地方专项债等方式来募集资金，同时保交楼工作会持续推进，这些都是有利于推动投资增速的。所以综合来看，2023年我国经济面应该是走出稳步复苏的态势。预计2022年GDP全年只有3%左右，预计2023年将重回5%，从季度来看可能呈现出逐季抬升的走势，也就预示着经济在稳步复苏。

消费复苏是2023年的亮点，我认为复苏分成两个阶段，第一个阶段主要是被压抑三年的一些消费需求的集中释放，这部分消费是靠有一定存款、收入较高的部分消费者来贡献的。大家从三亚这些热门景点的高价酒店被订满，就可以看出很多人被压抑了三年的消费需求集中在这半年释放，人们愿意走出去，愿意去旅游观光，去免税店买一些奢侈品等，这部分属于有钱人的消费需求，在上半年会快速释放。第二，我们同时要注意到还有广大居民在过去三年受到疫情影响，收入出现明显下降，甚至有些人已经失业了很久，即使疫情防控措施优化之后，这些人也没有钱消费，他们消费需求的回升可能需要等半年以后，也就是等到找到工作有了一定收入之后，消费才会逐步跟上。包括我在内的很多专家也在呼吁，对于中低收入人群要出台一些针对性的补贴措施，比如说通过发放大折扣的消费券或者直接现金补贴的方式帮助中低收入人群渡过难关，保证最低生活质量。所以从这个节奏来看，2023年消费恢复会有两个阶段，上半年重点是可选消费品，包括一些高端消费品，下半年则是一般消费品、必需消费品。无论如何，这都会带来消费增速的提升，对于白酒、食品饮料、旅游免税等消费板块形成很大的推动作用。消费股有望迎来业绩和估值的戴维斯双击，出现比较好的表现。

消费也是2023年投资的重点，消费复苏会带来大消费板块整体的崛起。从去年11月份防疫新十条出来之后，我们就看到白酒、旅游、免税表现是比较突出的，出现了第一波比较快的上行，这个也是我之前给大家讲的高端消费、可选消费率先起来，因为这部分人的收入虽然也在疫情期间受到影响，但是由于基数比较高，加上原来有存款，所以疫情管控措施一旦优化之后就马上出来消费，这部分消费就是可选消费。在可选消费起来之后，必选消费也会起来，因为普通居民的消费欲望也会逐步提升，有了消费能力之后，工作一段时间攒了点钱之后，必选消费就会起来，所以下一步像一些食品饮料板块，包括不受集采影响影响的医药板块也会逐步抬升，形成轮番上涨的走势。我在前海开源优质龙头基金中重点布局的优质龙头股，就是这些消费白马股，因为我认为消费白马股是有望穿越经济周期和牛熊周期的品种，他们的品牌价值是值得投资的，特别是过去两年股价跌的比较多，性价比也比较高了，现在仍然是上车的机会。

外贸方面在2023年可能会受到一定的挑战，前段时间疫情管控措施优化之后，我们看到浙江、福建等地方政府组织了万人出海团，到欧洲、非洲去抢订单，把过去三年失去的时间和订单抢回来，这是一个好现象。但值得关注的是，2023年欧美经济可能会出现增速放缓甚至衰退的情况，对我们产品出口的需求量也会减少，同时随着国内老龄化严重，低端劳动力价格越来越高，有一些低端产品的代工可能会转移到东南亚、印度，所以在出口代工方面的增长会比较少。我国出口未来要逐步产业升级，像这两年出现的汽车出口就是新的现象。在传统汽车领域，我们主要是靠中外合资，合资品牌占据了国内大部分的市场份额，大街小巷基本上都是合资品牌。自从新能源汽车出来之后，国产新能源汽车价格上逐步提升，出现了40万一辆的汽车。出口量也越来越大，以往我们每年出口汽车量大概是几十万辆，2022年出口量超过了200万辆，这就是我们出口上的新亮点，就是高端制造业以及高附加值的产品出口会逐步替代低端代工产品的出口，出口的结构正在优化。所以从出口增速来看，2023年可能会比较低，甚至有的月份是负增长的，但是从出口的结构、产品的附加值来看是提升的。

三年疫情确实对企业家和消费者的信心都形成了一定的影响，在经济刚刚复苏的初期，人们的信心恢复需要时间。中央经济工作会议以及之前的中央政治局会议多次强调要提升信心，当前信心比黄金更重要，消费者有了信心才敢消费，投资者有了信心才敢投资，市场从来不差钱，差的就是信心。现在随着经济复苏、消费回暖以及股市走强，大家的信心正在逐步修复，现在比两个月之前的信心肯定更足。今年3月份即将召开两会，将会有更多支持行业发展、经济复苏的措施出台，这会进一步提振人们的信心。中央经济工作会议强调经济发展是第一要务，这是一个重要的信号，就是说2023年一切工作都要围绕着经济增长来展开，政策对于经济增长的支持力度是前所未有的，这是保障经济持续复苏的关键。所以大家对2023年的经济复苏要有信心，对股市的回暖要有信心，A股市场有望走出结构性牛市的行情，港股已经率先反弹，走势也比较强劲，A股和港股联袂上涨的可能性比较大。

时隔20年，重提房地产行业是国民经济的支柱产业，这是具有重大信号意义的。房地产的产业链非常长，从建筑建材到钢铁、水泥，以及装修材料、工程机械等等，可以说一系列的产业都是受房地产产业带动的。房地产行业不复苏，我国投资增速就很难提升，因为政府基建投资的增速已经过了高峰期，特别是地方融资平台负债率比较高，现在没有足够的资金大搞基建，所以房地产投资启动是拉动经济增长的重要方面。2022年出台的“三支箭”放开了房企的所有融资渠道，但是房地产销售依然低迷，只有把房地产销售刺激上去，大家愿意去买房投资，这样才能够从根本上解决问题，打通房地产市场的正常循环。过去七年为了防止炒房，贯彻房住不炒的原则，很多地方采取了严格的限购限贷措施，但是现在很多地方房地产的成交量急剧下跌，房价也出现了比较明显的回调，所以有些限购限贷措施已经不合适宜了，在新的一年里将会出台更多针对房地产销售环节的利好政策。这段时间深圳正在出台带押过户的政策来方便二手房交易，大胆预测在新的一年里，除了北上广深等一线城市继续进行限购限贷之外，绝大多数的二、三线城市都会取消限购，让房地产市场回归市场化。我们看到近期像东莞等城市取消了限购限贷措施，房地产市场的回暖是推动经济复苏的又一重要的方面。值得关注的是，随着老龄化的程度越来越重以及城市化的进程基本上进入到中后期，房子的需求在下降，房地产市场很难回到以前的高峰状态，房地产的成交也很难回到以前的繁荣状态，重塑信心，彻底解决保交楼的问题，让购房者合法权益得以保护，这些都是促进房地产市场稳定的观念。所以结论是，在新的一年里房地产会出台更多的利好政策，房地产销售和投资都会逐步回暖，但是很难回到以前的高峰状态。

我在2023年十大预言中讲到，从投资方向来看，经济转型受益的主要三大领域分别是消费、新能源和科技互联网。A股重点关注的是消费和新能源的机会，港股重点关注的是科技互联网巨头。消费刚才已经讲过了，是全年的主题，新能源则是另外一个需要重点关注的主题。新能源替代传统能源是大势所趋，要想实现“双碳”目标，大力发展清洁能源是必由之路。新能源在2021年大放异彩，但是2022年出现了明显的回落，现在很多新能源龙头股的估值已经回到了两年前，估值泡沫得到了挤压。从行业景气度来看，无论是新能源汽车还是光伏、风电，景气度还是比较高的。我国新能源汽车的销量去年实现了翻倍增长，预计今年也有40%左右的销量增长。虽然增速比之前要低，因为基数越来越大，但是这个行业的景气度和很多行业相比仍然是遥遥领先的，特别是当前普遍估值较低，所以还是可以重点布局的。前海开源清洁能源基金三季报显示，前十大重仓股基本上是新能源汽车，光伏、风电、储能等四大赛道的龙头股，主要是看好新能源替代传统能源的大方向不变。港股方面，我们也看到从去年10月份见底以来，恒生指数大涨50%，恒生科技指数更是大涨70%，很多互联网巨头都出现了比较好的表现。这也充分验证了我在去年10月份给大家讲的要做逆向投资、逆向布局，这些有流量优势的互联网巨头依然是经济转型受益的方向。而对平台经济的支持，极大的提升了市场信心，支持民营企业平台经济的发展，推动经济转型，这些都是有利于港股科技互联网的回升。总结来看，A股、港股在新的一年里有望走出结构性牛市。大家重点从消费、新能源和科技互联网这三大方向来挖掘机会。

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