长盈通股票(长盈通成长历程：一个与长飞光纤爱恨交织的故事)

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提起导航技术，目前已经成熟地应用于手机的各大导航软件。而手机采用的定位技术属于卫星定位，只是三大常见定位技术之一。其他定位技术还包括：以激光雷达定位为代表的环境特征匹配定位技术和惯性导航定位技术。其中，惯性导航是一种不依赖外部导航信息的自主式导航定位技术，其基本工作原理是通过测量线加速度和角速度来解算运载体位置信息并实现定位导航，由于不向外部辐射能量、不依赖于外部信息，因而具备不与外界交互而自主独立工作的能力。所以，惯性导航在军事领域具有广泛应用。

武汉长盈通光电技术股份有限公司（以下简称“公司”、“发行人”、“长盈通”）拟在上交所科创板上市、并将于明日上会接受审议，公司主营产品为光纤陀螺用光纤环及其主要材料保偏光纤，光纤陀螺为惯性导航系统的核心器件之一，对系统的精度起重要作用。公司保荐机构为中信建投证券，审计机构为中审众环会计师事务所。

一、与最大供应商长飞光纤错综复杂、爱恨交织的关系：公司最初成立目的仅为供应商销售通道，答复相关问询中存在多处误导和虚假性陈述，严重依赖供应商情况下存在不稳定的合作关系，或有风险触碰发行红线

2022年6月23日，原本应该上会的发行人长盈通被临时通知暂缓审议，而这种上会之前被临时叫停的情况在审核中较为少见，往往是上会前上市委员会获悉了新的发行人重大不利舆情或是收到了相关的重大举报。而从上市委员会现场问询问题来看，其核心问题直指发行人与长飞光纤合作的稳定性，与长飞光纤是否存在重大法律纠纷，是否存在遭遇长飞光纤索赔的可能性，问题甚至精确到了是否存在私自替换长飞光纤保偏光纤产品的情形。如此看来，发行人在上会前被相关知情人员举报的可能性极大。

从以上表格中可以看到，报告期内，公司整体收入中，依赖外购长飞光纤的收入占比达到34.39%，2019年更是占比达五成多；原材料采购占比上，各年均维持在五成左右的高占比水平，采购金额上也逐年提高，复合增长率达10.39%（除公司非主营业务的通信光缆采购）。那么，发行人作为长飞光纤如此稳定的优质客户，本应该作好销售维护工作，为何却会形成如今双方剑拔弩张的局面？这一切还要从供应商长飞光纤最初开始研发保偏光纤说起。

1、同为姓“长”的发行人成立之初的目的仅为了代销长飞光纤产品，与科创板设立目的背道而驰

长飞光纤于2003年左右启动了保偏光纤的项目，承担了国产自主保偏光纤的研发工作，2006年前后开发出保偏光纤，至2008年部分型号保偏光纤通过下游产品验证定型。而最初启动项目之时，对供应商股东性质没有进行限制的政策逐步收紧，由于下游企业多为军工企业背景，作为中外合资企业的长飞光纤不再能成为大多数光纤陀螺客户的合格供应商。

产品研发成功却无处可卖，面对即将看到曙光实现量产的产品倒在黎明之前，前期庞大的研发成本即将成为沉没成本，试想换做是谁都不会甘心的。当然，长飞光纤也是一样，于是乎，发行人便由此于不久后应运而生，而公司名字也理所应当姓“长”，名为盈通。公司2010年5月成立后，便以放卫星般的速度快速发展，仅用了不到半年时间便攻克了其号称工艺极其复杂的光纤环研发，更令人吃惊的是其研发的同时、还实现了首批产品销售。2011年1月，公司再接再厉，光速取得军工质量管理体系认证，成为相关客户的合格供应商。

至此，长飞光纤便实现了通过发行人长盈通，畅通无阻地销售保偏光纤（在此不得不说，公司创始团队起名时考虑甚是精妙）。报告期内，公司各年从长飞光纤采购保偏光纤占其保偏光纤销售总额比例均在50%以上。估值之家不禁要问，这样一个从成立之初就是为了钻政策漏洞、投机取巧的公司，如果真成为了科创板上市公司，那么该如何彰显科创板设立目的和定位？

2、发行人就公司成立初期的相关问题答复中涉嫌存在多处存在故意误导和虚假性陈述

（1）关于相关军工资质取得的答复涉嫌存在故意误导性陈述

上交所对于发行人与长飞光纤之间的关系提出了诸多问题，其中涉及：长飞光纤作为特种光纤生产厂商在发行人取得相关军工资质的过程中发挥何种作用？回复报告中发行人大言不惭的答复：长飞光纤在发行人取得相关军工资质的过程中未发挥任何作用，理由为：发行人均以其自产产品业务申请相关资质，不存在使用第三方相关资料获取资质的情况。这样的解释完全是在顾左右而言他，估值之家带大家来看看长飞光纤对其取得资质有多大作用。

A.长飞光纤助其获得最初军工企业客户资源

据招股说明书披露，公司成立后，长飞光纤即与公司开展了合作，同时长飞光纤还将发行人引荐给了其送样验证的部分客户。而军工客户对供应商的资质条件要求较为严格，产品需要经过客户较长周期的验证过程，相关客户资源形成较高的行业壁垒，而长飞光纤正是将这样合作难度大进入壁垒高的宝贵军工客户资源拱手相送。同时，长飞光纤的保偏光纤产品是在2008年就已经通过了最终验证定型的。也就是说，长飞光纤所引荐客户实际上早就已经认可了其研发产品，而彼时公司外购后出售的也是如假包换的长飞光纤产品，所以从客户手中取得军工单位推荐意见，对于背靠大树的发行人长盈通来说简直就是易如反掌。

B.长飞光纤提供最初的光纤绕环机实现公司产品生产能力

长飞光纤2009年曾购买一台光纤绕环机用于光纤环绕制技术研究和协助光纤验证，2010年与发行人开始合作时即将绕环机转售给发行人。请注意这台绕环机是前期用于过光纤验证和光纤环绕制研究的，也就是说，利用该机器已经能实现了光纤环生产，且其生产产品也通过了下游企业的验证定型。

而从前述长飞光纤背景介绍中可以看到其用了2年多的时间才通过了产品的验证定型，验证过程周期非常之漫长，那么估值之家试问发行人如何能办到在不到半年时间内就能完成从研发到提交样品通过验证定型的呢？这很容易令人产生联想的就是，长飞光纤把已经研发完成通过验证定型的光纤环绕制技术成果完整地提供给了发行人，才使得公司能够直接跳过前期研发和之后漫长的产品验证定型过程，以不到半年的成立时间就实现了首批光纤环产品销售。

至此，在长飞光纤的悉心呵护下，发行人满足了军工质量管理体系认证的所有必要条件：向军工单位客户完成相关产品交付、产品技术满足客户要求的，并取得军工单位推荐意见。

综上两点，可以谨慎合理推断公司在取得相关资质上完全是凭借着长飞光纤在背后鼎力支持，发行人对于长飞光纤在发行人取得相关军工资质的过程中未发挥任何作用的答复，只能说是涉嫌扭曲事实、存在故意的误导性陈述。

（2）对于公司实际控制人在长飞光纤任职时相关工作内容涉嫌存在故意虚假陈述

上交所对于公司实际控制人皮亚斌在长飞光纤任职时是否曾负责保偏光纤等相关销售工作的问询，公司答复为：皮亚斌曾在长飞光纤及其参股公司武汉长光科技有限公司任职，任职期间均未负责过保偏光纤的销售工作。而就任职情况具体披露来看，2009年10月至2010年5月期间，皮亚斌任长飞光纤特种产品部销售代表。估值之家带大家来看看彼时长飞光纤的招股说明书，其对于特种产品的相关介绍：特种产品包括特种光纤（如保偏光纤、色散补偿光纤、大芯径光纤）、特种光缆和器件、光纤安防和光纤照明等集成产品。特种光纤和产品应用领域广泛，保偏光纤主要用于检测领域，如光纤陀螺仪等，面向导航仪器客户.......

如上所述，长飞光纤在特种产品介绍中将特种光纤特别是保偏光纤放在了最为醒目的位置，开篇就不遗余力地进行介绍。可见，保偏光纤是长飞光纤在特种产品业务中最为重视和引以为傲的一项业务。而当时作为长飞光纤特种产品部销售代表的公司实际控制人竟然宣称自己未负责过保偏光纤的销售工作，完全不能令人信服。估值之家反倒是从上述工作经历中可以看出，为何皮亚斌作为一个在长飞光纤任职10多年的老将、会突然选择激流勇退另立门户。正是因为其负责保偏光纤销售工作的经历，使得其对公司相关产品和下游客户非常了解，所以才成为了长飞光纤另辟蹊径销售渠道建设中最为理想的人选。通过以上分析可以看出，发行人对于公司实际控制人在长飞光纤任职期间均未负责过保偏光纤销售工作的答复，可以说是涉嫌存在故意的虚假性陈述。

3、发行人作为经销商所获得利润占比高于长飞光纤利润占比，不具有商业上的合理性

报告期内，公司外购长飞光纤的特种光纤直接销售收入毛利率高达49.29%，各位有没有很惊讶？一项实质为代销行为的业务，在发行人长盈通手中做到了仅需要一转手就能赚一半的惊人业绩。同时，发行人模拟测算了报告期内外购长飞光纤进行直接销售相关收入中，长盈通留存毛利占总体毛利比例分别为58.66%、55.18%和50.96%，各位有没有又一次很惊讶？

长飞光纤手握核心技术打造的特种光纤，就这么拱手让出比自己留下的还要大的蛋糕。由此可见，长飞光纤对于发行人青睐有加，销售价格折扣力度之大（限于所谓商业秘密，相关销售价格并未进行公开披露）。而更为诡异的是，发行人为了拓展业务规模，在自身业务完全不涉及通信光缆的情况下，也能从长飞光纤身上分到一杯羹。长飞光纤不但欣然同意发行人以代理商的名义参与招标，并提供光缆相关的业务资质用于竞标，还给了发行人低于同类项目10.99%-17.34%的采购价格。

然而，天上不会无缘无故掉馅饼，也从来没有无缘无故的爱。究其原因，估值之家认为，一是发行人股权中可能存在代持情况：该属于长飞光纤的蛋糕只是放在了长飞光纤的另一个隐形口袋；毕竟参考公司的历史沿革，存在多次的股权代持行为，甚至有实际控制人为了不影响后续引进其他投资者持股空间而建议的股权代持；可见，股权代持行为也是公司的一项光荣传统。二是此举或许只是帮助发行人虚增利润规模，该属于长飞光纤的蛋糕再通过现金分红、资金体外循环等方式回到其手中。

4、缺乏与长飞光纤合作的稳定性，初期引荐客户面临大幅流失的风险高，将对公司的持续经营造成重大不利影响

但近年来，两个好兄弟之间不分你我，亲密合作的关系逐渐出现了微妙的变化。一方面，发行人向产业链上游拓展业务，开始自行研发生产保偏光纤；另一方面，随着行业政策层面调整，降低了相关市场准入门槛，长飞光纤除通过发行人销售保偏光纤外，也逐步增加了通过其他渠道销售。同时，长飞光纤还有重启了下游产业链的光纤环生产，长飞光纤与发行人产品的直接市场竞争未来只会越演越烈。

目前最为显著的竞争已经体现在了两者拥有了重叠客户的情况上，而公司最初通过长飞光纤引荐所获得的客户表现应该最为突出。该批客户为与长飞光纤早期有过送样并最终通过了验证定型的客户，验证定型工作是一项时间跨度长、跨公司协作性强、耗费人力物力大的工作，除非出现重大质量归零事故，客户一般不会轻易改变产品配套单位，避免为军品生产带来不利影响。这一点我们可以从2008年长飞光纤通过产品验证定型，而到了2021年相关客户仍有大量保偏光纤持续采购需求就可以看到，长飞光纤对于该部分客户具有极强的粘性，且能通过持续的间接采购维系两者间良好的关系。所以一旦长飞光纤开始自行或者通过其他渠道销售产品，该部分客户将会是最佳的突破口。估值之家整理相关引荐客户报告期内的收入和占比情况，如下表所示：

报告期内，引荐客户实现的销售收入占比主营业务收达到了55.70%。而从各年收入变动上来看，客户流失的情况已然显现。根据赛昇信息技术研究院数据显示，我国光纤陀螺市场规模预计2019至2024年复合增长率为19.6%，2020年引荐客户收入同比增长情况符合这一趋势；而到了2021年，收入同比却出现不增反降，其中：外购长飞光纤相关收入更是大幅下滑36.47%。这与我国光纤陀螺市场规模快速增长情况严重不吻合的情况恰恰说明了公司的引荐客户订单出现了大量流失。估值之家以预测市场规模增速推算，2021年引荐客户收入流失大约为2,700万元，占比对应客户当年收入超两成，其影响可见已经不小。同时，问询函回复报告中也披露，2021年度，引荐客户向其他厂商采购保偏光纤金额占比在1%至50%不等。这说明就单个客户来看，长飞光纤重夺份额已能和发行人分庭抗礼。

结合上述两者情况，估值之家可以合理推断预测，2021年将是公司引荐客户收入的分水岭，往后年度占公司半壁江山的引荐客户收入出现大幅下滑的可能性极高，该部分客户流失对公司的持续经营将造成重大不利影响。

5、公司涉嫌侵犯长飞光纤核心技术专利权，或有风险触碰发行条件红线

（1）公司涉嫌不正当竞争侵犯长飞光纤的PCVD相关专利技术的种种迹象

A.或有举报内容与公司签署相关协议约定高度吻合

科创板上市委员会现场问询中有如下问题：说明近三年是否存在使用长飞光纤的 PCVD及相关专利技术用于生产光纤，是否取得长飞光纤的许可；发行人是否存在聘用长飞光纤离职或退休未满5年的员工，若有，说明具体人数及在研发等关键岗位上的分布情况，对发行人的研发能力是否有重大影响。而我们再来看看公司向长飞光纤专门出具的《框架合作协议（2022-2025）》相关《确认函》内容：承诺不使用受专利法保护的长飞光纤PCVD 相关专利技术生产光纤；自《确认函》出具之日起，未经长飞光纤同意不新聘用从长飞光纤离职或退休不满 5 年的员工；严格执行双方签署的《框架合作协议（2022-2025）》，两者的相关表述极其吻合。由此可见，公司涉嫌通过招聘长飞光纤研发人员从而未经许可使用长飞光纤的PCVD相关专利技术的情况并未空穴来风，《确认函》很可能是长风光纤为了杜绝过往合作中发行人存在的不正当行为再次发生而特别要求公司专门出具。

B.两种工艺标准产品特点功能完全不同，相互难以替代

发行人在问询函回复报告中披露：几种制棒工艺各有特点，难以相互替代，光纤生产厂商可从产品类型、制棒成本、生产效率、工艺灵活度等方面选择适合产品特点的工艺。可见，各个工艺生产的产品类型之间是存在不可替代性的。同时，我们还可以参考各个工艺的适用性，发行人的MCVD和FCVD工艺分别为：适合制作多组分掺杂的各类芯棒和适合制作低羟基含量芯棒；而长飞光纤的PCVD工艺：折射率控制精确，适合制作剖面复杂的芯棒。如此看来，各种工艺所生产芯棒存在功能和特点上完全不同，同时，以PCVD工艺生产芯棒最为复杂和精确。那么，估值之家试问发行人长盈通如何能在老型号产品使用PCVD工艺光纤已定型，各个工艺芯棒特点、功能和适用性完全不同，相互之间具有不可替代性的情况下，实现非PCVD工艺的公司自产光纤的替代和导入呢，发行人所采用的工艺还不是PCVD吗?

C.公司采购原材料为世界范围唯一符合PCVD相关工艺标准的产品

公司招股说明书披露，衬管、套管等管材是公司生产光纤预制棒的主要原材料，光纤预制棒是公司进一步生产特种光纤的主要原材料，公司主要从德国Heraeus的国内代理商购买衬管和套管。而恰好长飞光纤招股说明书中也有披露了该供应商的相关情况，其生产光纤预制棒所用的主要原材料中玻璃衬管、硅质套管来源较为单一，Heraeus是目前全球唯一一家符合长飞光纤PCVD相关工艺标准的玻璃衬管和硅质套管供应商。而据估值之家了解，目前全球能生产管材的公司并不止一家，共有四家公司能生产作为基管的高纯度石英管，分别是德国的Heraeus、Qsil，美国的Momentive和日本的Tosoh。估值之家不禁要问发行人为何恰好在四家公司中单单选中唯一能够符合PCVD相关工艺制作特点的供应商，到底公司生产是否为PCVD工艺制备芯棒？

（2）重大诉讼风险触及上市红线

如本文开篇所述，此次或有举报所涉及私自替换长飞光纤保偏光纤产品的问题极为明确，同时结合估值之家上述的分析推断，在未来与长飞光纤合作关系日趋紧张的情况下，发行人面临长飞光纤诉讼的可能性极高。而发行人作为长飞光纤手把手扶持出来的小弟，可谓是知根知底，如果真要告，恐怕是招招致命。根据《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》第二章第十二条（三）规定：发行人不存在主要资产、核心技术、商标等的重大权属纠纷，重大偿债风险，重大担保、诉讼、仲裁等或有事项。公司所存在的重大诉讼风险已触及了发行条件的红线。

二、公司拥有的绕环相关技术并不具备先进性

要讨论公司的绕环技术有没有先进性，我们先需要了解一下光纤陀螺的工作原理。光纤陀螺使用目的为：用以获取运动的角速度并测量其角度变化，通过角速度获取方向信息。其利用萨格纳克效应测量载体的角速率信号，即在同一闭合光路中从同一光源发出的两束特征相同的光，以相反的方向进行传播，最后汇合到同一探测点。若绕垂直于闭合光路所在平面的轴线，相对惯性空间存在着转动角速度，则正、反方向传播的光束走过的光程不同，就产生光程差，光程差与旋转的角速度成正比。因此，只要确定了光程差，即可测得角速度。除光纤环外，光纤陀螺的其他组成部分主要承担发出光源、传输光信号、光信号相位调制和光电信号转换等功能，并不直接参与光程差的产生过程。因此，不可否认光纤环是光纤陀螺的核心组件。那么是否像发行人宣称的一样光纤环的缠绕质量好坏直接决定了光纤陀螺的精度呢？很抱歉，这一说法估值之家无法认可。真正决定光纤陀螺的精度在于绕环的保偏光纤，而不是发行人标榜的如何复杂的绕环工艺。

由于普通光纤在制造过程中，会受到机械应力作用，使光纤变得不对称，从而产生双折射现象，因此，光的偏振态在普通光纤中传输时就会毫无规律地变化。而保偏光纤则很好地解决了光的偏振态变化问题，保偏光纤传输线偏振光，能够保证线偏振方向不变，提高相干信噪比，从而实现物理量的高精度测量。由此可见，发行人长盈通所谓的绕环技术并不具备先进性。

同时，我们也能从除开原理的其他方面侧面印证这一观点：

1、毛利率倒挂：基于外购特种光纤绕环的毛利率大幅低于直接销售光纤毛利率

从上表可以看到，公司外购特种光纤绕环后的产品销售毛利率远不如其外购直接销售毛利率，两者相差高达约10个百分点，这充分说明了光纤绕环过程是一项产品附加值低的工艺技术。在各个行业产业链中，除非发生囤货居奇的垄断行为，其主要利润往往都集中在技术含量最高的环节。据民生证券相关研报显示，用于拉纤的光纤预制棒由于生产技术壁垒较高，其占据了整个光纤产业链约70%的利润。

2、公司成立之前，已存在多家具备绕环能力的军工企业

从长飞光纤提交保偏光纤给相关下游多家企业进行验证定型来看，彼时，2008年，国内已有多家的军工企业具备了自行绕环能力。也由此可见，限制着我国光纤陀螺行业发展的并不是绕环技术而是缺乏优质的保偏光纤。而公司完成首批产品交付则是在2010年10月，试问从何而谈其技术上的先进性呢？同时，报告期内，下游军工企业采购光纤自行绕环占比整体收入高达46.93%，如果公司的绕环技术如此神乎其神，从毛利率上看采购光纤环也比直接采购光纤更为划算，那么为何众多下游军工企业还要自己动手绕环多此一举呢？

综上所述，估值之家认为公司所拥有的绕环相关技术，并非决定光纤陀螺精度的核心技术，其产品附加值低，市场同类竞争者众多，并不具备技术上的先进性。

本文重点围绕发行人与最大供应商长飞光纤和公司技术先进性的相关问题进行了分析讨论。而除了以上问题之外，估值之家还发现发行人存在：突击入股关联方交易毛利率远高于其他客户毛利率，且应收账款占比高企，存在利益输送迹象；技术研究人员人均薪酬仅略高于生产人员但远低于销售和管理人员，而研发人员数量占比仅略高于科创属性评价标准，研发人员数量前后披露不一致，研发人员数量疑似为了达标加入生产人员硬凑；公司财务总监在发行人上市冲刺前因个人原因离奇离职，其数千万公司股权被公司实际控制人购买而后又因股权纠纷将公司实际控制人诉至法院等各种雷点，在这里就不再一一赘述，各位看官可自行排雷。

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